持续数月的美国国债抛售潮正滑向危险境地。10年期美债收益率逼近5%关键关口，30年期收益率触及19年新高。油价飙升、通胀顽固与特朗普逾万亿美元支票承诺形成三重利空，美联储9月加息概率飙至72%。全球资产定价之锚剧烈晃动，股债双杀风险加剧，市场目光聚焦周五CPI与下周议息决议。
一、债市风暴升级：10年期收益率创金融危机以来新高
持续数月的美国国债抛售潮正滑向危险境地。周四，10年期美债收益率收于4.943%，盘中一度触及4.965%，逼近5%的关键心理关口，创下自2023年10月以来的最高收盘水平，周五亚市，一度触及4.974%。30年期美债收益率单日跳升8个基点至5.37%，盘中突破5.35%，刷新2007年以来最高纪录。对货币政策更为敏感的2年期收益率飙升16个基点至4.59%，创2025年4月关税风暴以来最大单日涨幅。
自6月下旬以来，债券收益率一路攀升，无视了财政部长斯科特·贝森特通过增加政府回购长期债务来遏制收益率上涨的努力。美国国债存量已突破40万亿美元，年度财政赤字预计将在9月30日财年结束时超过2万亿美元。在此背景下，10年期收益率较有效联邦基金利率高出约115个基点，较大的期限利差反映出市场对长期通胀、财政赤字以及债务可持续性的深层担忧。
二、三重推力叠加：油价飙升、PPI超预期与财政赤字忧虑
此轮债市抛售由三重利空同步引爆。
油价成为核心导火索。美伊海上冲突持续升级，美军摧毁5艘伊朗原油运输船，伊朗则宣称袭击多艘美国舰艇和油轮。布伦特原油结算价单日暴涨6.3%至每桶107.63美元，盘后进一步升至109美元，为近四个月最高水平。欧佩克报告显示，沙特8月日产量仅为620万桶，较7月骤降23%，进一步加剧了供应端的紧张情绪。
PPI数据火上浇油。美国劳工统计局周四公布的数据显示，8月生产者价格指数同比升至5.4%，高于上月的4.7%，超出华尔街预期，燃料成本上升是主要推手。这一数据直接强化了市场对通胀压力持续顽固的判断。
特朗普“发钱”承诺加剧赤字忧虑。特朗普在达拉斯出席共和党中期选举大会时承诺，如果共和党在中期选举中赢得国会参众两院多数席位，将向所有美国成年人发放5000美元支票。据多家媒体测算，该方案总成本约1.2万亿至1.3万亿美元，远超关税年均约1900亿美元的收入规模，或进一步加剧债务与通胀压力。
三、贝森特回购操作遭市场“用脚投票”
面对不断上升的收益率，贝森特上月宣布将较长期美国国债的回购规模至少增加一倍，并于本周三进一步宣布将周四的回购上限设定为60亿美元，是此前常规操作规模的三倍。然而，周四的实际操作令人大跌眼镜——财政部最终仅回购了51.9亿美元的国债，低于60亿美元上限。对10年至20年期国债而言，回购未满上限更是史无前例。
市场对此反应剧烈。分析师表示，60亿美元的操作相对于规模约40万亿美元的美国国债市场而言微不足道，对过去三个月推动收益率大幅上涨的整体供需动态影响甚微。Bryn Mawr Trust固定收益主管Jim Barnes指出，财政部试图“主动”降低长期债券收益率反而令投资者感到不安，这表明美债市场的压力可能比投资者预想的更为严重。贝森特本人随后辩称美国国债市场“状态极佳”，将市场焦虑形容为“一堆无意义的噪音”，但这一表态并未平息市场的担忧。
四、股债联动：小盘股承压，资金涌向短债避险
美债收益率的飙升已对股市产生明显溢出效应。周四，标普500指数下跌0.6%至7,591.70点，连续第四个交易日收跌；道琼斯工业平均指数下挫316.56点至52,064.10点；纳斯达克综合指数下跌0.7%至26,081.72点。
对利率变化敏感的板块首当其冲。以小盘股为主的罗素2000指数下跌约1%至2,890.95点，跌幅明显高于大型股，反映出高融资成本对中小企业的更大压力。标普材料板块下跌1.5%，标普500指数11个板块中仅能源板块逆势收涨。Infrastructure Capital Advisors首席执行官杰伊·哈特菲尔德表示，美国国债收益率上升毫无疑问对股市不利。
值得关注的是，债券市场内部资金流向也在发生显著变化。数据显示，截至9月8日的20个交易日内，美国短期公债ETF吸引122亿美元资金流入，中期债券ETF同期吸金约57亿美元，而长债基金需求持续低迷。这一“弃长投短”的趋势表明，投资者在利率不确定性上升的环境下正主动收缩久期风险。
五、美联储决策困境：沃什的鹰派立场与CPI关键考验
所有人的目光现已聚焦于下周的美联储议息会议。据CME“美联储观察”数据，美联储9月加息25个基点的概率已升至71.3%，而一周前仅为49%。
美联储主席凯文·沃什上月在杰克逊霍尔会议上的讲话被解读为明确的鹰派信号。他在讲话中强调“必须确信潜在通胀正以明确且足够快的步伐向目标迈进”，市场认为他已没有退路——为维护美联储信誉，无论经济是否需要，本月都可能不得不加息。个人消费支出通胀率目前为3.7%，远高于美联储2%的目标，自2024年底以来的降温趋势陷入停滞。
不过，美联储内部仍存在分歧。理事克里斯托弗·沃勒上周表示，如果CPI报告显示核心价格较前一个月上涨0.2%、符合经济学家预期，他将支持维持利率不变。周五公布的8月CPI报告将成为决定9月政策走向的关键催化剂。据道琼斯共识预期，8月CPI环比上涨0.4%，年通胀率达3.4%；核心CPI环比和同比预期分别为0.2%和2.4%。大和资本市场美国公司副主席雷·雷米指出：“债券市场非常明确地表明，美联储将会加息。债券市场不会等待明日的CPI数据来做决定。”
六、借贷成本全面攀升：房贷利率触及一年新高
美债收益率的持续上行正通过多条渠道向实体经济传导。房地美周四报告称，本周30年期固定房贷平均利率从上周的6.71%升至6.76%，创2025年6月以来最高水平；15年期固定抵押贷款平均利率从6.04%升至6.09%。
分析人士指出，10年期美债收益率与房贷、学生贷款和公司债券等几乎所有形式债务的利率密切相关。收益率的进一步攀升意味着消费者和企业的借贷成本将继续走高。美国汽车协会数据显示，普通汽油均价已升至每加仑4.22美元，柴油均价达每加仑5.94美元，较战前分别上涨约42%和58%。能源与融资成本的双重压力正对美国消费者形成挤压。
编辑总结
当前美国债市的抛售潮是地缘政治冲突、财政扩张冲动与货币政策不确定性三重因素叠加的结果。油价飙升直接推升通胀预期，特朗普逾万亿美元的“发钱”承诺加剧了市场对财政可持续性的质疑，而贝森特回购操作的“缩水”则削弱了投资者对政府稳定长端利率能力的信心。与2023年10月10年期收益率突破5%后迅速回落不同，当前收益率的上行伴随着更为复杂的结构性因素——40万亿美元的债务存量、顽固的通胀以及美联储内部的分歧，使5%这一关口可能从阶段性高点演变为新的利率中枢。下周美联储的利率决议与周五的CPI数据，将是决定市场方向的关键节点。
(美国10年期美债收益率日线图，来源：易汇通)
常见问题解答
问：为什么10年期美债收益率逼近5%会引发如此大的市场震动？
答：10年期美债收益率被视为全球资产定价的“锚”。包括房贷、学生贷款和公司债券在内，几乎所有形式债务的利率都与其密切相关。5%之所以关键，在于这是自2008-09年金融危机以来仅第二次触及的水平。收益率走高不仅推高消费者和企业的借贷成本，还会吸引原本可能购买股票等高风险资产的投资者转向债券，从而对股市估值形成压制。此外，当前美国国债存量已突破40万亿美元，收益率的小幅上升就会通过债务再融资显著推高政府利息支出。
问：特朗普的“5000美元支票”承诺为何会加剧债市抛售？
答：该承诺预计将耗资超过1万亿美元，需国会批准。当前美国年度财政赤字已接近1.8万亿美元，联邦政府并不存在可以支撑大规模派现的财政盈余。市场担忧这一计划将进一步扩大国债发行规模，增加债券供给，从而需要更高的收益率来吸引边际买家。本质上，市场在定价“更多国债供给+更高通胀预期”的组合效应。
问：贝森特的回购操作为何适得其反？
答：贝森特此前反复强调扩大回购的必要性，在一定程度上提高了市场对本次操作的期待。然而，60亿美元的规模相对于约40万亿美元的美债市场和每年超过2万亿美元的国债发行总额而言微不足道。更令市场不安的是，实际回购金额仅51.9亿美元，低于60亿美元上限，对10至20年期国债而言这是史无前例的。市场因此解读为：要么财政部能力有限，要么不愿在当前价格水平上积极买入，两种情况都令人失望。
问：美联储9月加息的可能性有多大？主要取决于什么因素？
答：据CME利率期货数据，9月加息25个基点的概率已升至71.3%。关键变量有两个：一是周五公布的8月CPI数据，如果核心CPI环比涨幅超过0.2%的预期，加息概率可能进一步上升；二是美联储主席沃什的政策立场。沃什在杰克逊霍尔会议上释放了明确的鹰派信号，个人消费支出通胀率目前为3.7%，远高于2%目标，降息周期以来通胀降温趋势已陷入停滞。但部分官员仍持观望态度，认为应等待更多数据确认。
问：此轮债市动荡与2023年10月有何不同？
答：2023年10月10年期收益率盘中突破5%后，当日即触发大量买盘，收益率大跌19个基点随后两个月持续回落。此轮上涨的背景有所不同：一是当前美国与伊朗的军事冲突预计将持续，油价在可预见的未来保持高位，对通胀形成持续压力；二是美国国债存量已从当时的约33万亿美元增至40万亿美元以上，债务可持续性担忧更为突出；三是30年期收益率触及19年高点后并未出现类似2023年的迅速回落，表明市场对长端利率的定价逻辑可能已发生结构性变化。
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