华邦健康，被严重低估的价值龙头

2020-11-30 14:51:01 来源：东方财富网作者：佚名

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　　2019年至今多只医疗股走出翻几番的行情，2020年医药、医美股跑出多只黑马，然而一只正宗的医药、医疗股被投资者忽视，股价处于历史低位，它就是002004，华邦健康。

　　一、华邦健康历史沿革

　　2004年，华邦健康作为第一批中小板上市的“新八股”成员登陆A股，简称“华邦制药”，发行价格9.6元。2015年公司股价复权后最高达到340元。上市之初华邦制药主业为皮肤科、结核科及肿瘤科化学药。2011年，华邦吸收合并颖泰生物，进入农药化工领域，公司简称变更为“华邦颖泰”。此后公司相继控股了新材料公司凯盛新材、旅游企业丽江股份(002033)、多家医药和医疗机构等，形成了涵盖医药、医疗、农化、新材料、旅游等多元化的业务板块。但医药、医疗始终为其利润最丰厚的板块。2015年，公司更名为“华邦健康”。

　　华邦从上市之初收入不足3亿，净利润不过5000万，如今公司收入达到100亿，净利润达到9.3亿。包括华邦健康在内，公司拥有三家A股公司(凯盛新材已申报创业板过会)，两家新三板公司。

　　二、被忽视的“医+药”内核

　　“医+药”一直是华邦健康的业务内核和发展内核。2019年公司“医+药”相关的营收29亿元，营业利润20亿元，毛利率近70%，较公司上市之初营收规模增长近10倍，是所有业务板块中最挣钱的。在A股全部243家医药企业中，营收排名化学制药前30名。

　　A股中同时在“医”和 “药”、特别是专科医疗几方面同时具有规模化运营的上市公司少之又少，目前似乎华邦健康最具此潜力。

　　“药”方面：华邦健康的“药”以皮肤、抗结核药物为主，是国内品类覆盖最全的皮肤药企业，处于行业龙头地位。

　　表1：华邦健康研发、生产药品

　　

　　华邦健康的“药”产品以自主研发为主，公司已具备顺利完成一类新药的选题立项、研究开发、注册申报等所有关键环节的研发能力。目前，公司的医药研发团队人数超过284人。

　　在带量采购逐步常态化的背景下，药品降价、特别是仿制药的降价将成为长期趋势。而从长远来看，拥有丰富的皮肤、抗结核药物产品、技术壁垒较高、研发能力强的华邦健康将因此受益。

　　“医”方面：华邦健康的“医”涵盖综合三甲医院、康复专科和医美专科。其中，海外医疗机构有2家，国内有3家。公司通过引入国外优质医疗服务体系及治疗手段，联合区域性大型三甲医院与顶级生团队，在综合性医疗、康复医疗等领域打造特色健康产业品牌。

　　表2：华邦健康旗下医疗机构

　　

　　中国需要好的医疗机构是不争的事实，为了弥补医疗服务短板，政府从多方面支持社会办医。从投资角度看，医疗服务公司不受集采影响，盈利确定性高。

　　经过前几年的建设，华邦健康已经完成综合医疗+专科医疗布局：从区域看，重庆、北京都有丰富的患源；从医生资源和技术看，公司有良好的医生人才储备，打通了海外医疗技术引进、培训。国内中老年群体激增，对康复专科需求大大增加，公司依托海外知名机构技术，填补了中高端康复空白。

　　医美专科则是另一增长最快的领域。我国的医美正处于成长初期，医美在中国的渗透率不足2%，“颜值经济”催生大规模医美需求，未来3年医美市场预计将达3600亿元，远期规模有望达到2万亿元。规模化、连锁化的正规医美机构将在行业发展中可享受到的大量红利。华邦健康旗下玛恩皮肤美容医院是公司“大皮肤”产业链上一环，在全国已有30多家店，未来要增加到200-300家。医美尚处于江湖混战时期，未来也会出现巨头来整合，有了上市公司医疗资源支持，玛恩医美之路更具竞争力。A股缺少正宗医美服务类公司标的，玛恩医美尚在扩张期，并未合并报表，公众尚未充分认识华邦健康此板块。

　　华邦健康的医疗服务机构经过前几年的投入期，2020-2021年都将投入运营，公司医疗产业逐渐迎来收获期。

　　三、被低估的持有股权价值

　　华邦健康旗下农化、新材料、旅游板块都有独立上市，使公司拥有大量的可变现的股权价值。

　　表3：华邦健康股权价值

　　

　　从上表可以看出华邦健康控股企业的股权价值近90亿元，净资产74亿。考虑到华邦健康各业务板块运营良好，并多为各自领域的佼佼者，其股权价值具有较好的可交易性，因此我们认为此价值非常坚实。对比公司目前仅110亿的市值，可以说华邦健康价值被大大低估了。

　　四、由对标看估值

　　华邦健康目前二级市场PE约16倍，PB约1.2倍，我们在“药”“医”各选取可对标上市公司加以比较：

　　表4：华邦健康对标比较

　　

　　注：“药”公司选取与华邦营收、利润、毛利率相近企业。规模医疗服务类企业A股比较稀缺。医美类公司主要为产品销售，A股稀缺医美服务类企业。

　　从上表对比可以看出，无论是市盈率、市净率、市销率，华邦健康都大大低于同业水平。如果我们将华邦健康看做“医+药”上市公司，模拟综合市盈率50倍，则华邦健康仅“医+药”板块估值应有250亿。

　　五、缘何被低估？分拆迎来怎样机遇？

　　以上我们从“医+药”对华邦健康做了价值分析，那么市场为什么忽视了华邦真正内核，我们可以从公司的收入构成一看端倪：

　　

　　不难看出，由于农化收入掩盖了医药医疗，市场容易误解公司为化工股。而无论是公司的发展重心，还是利润贡献，华邦健康无疑更适合 “医+药”定位。公司在财报中也明确表示“坚持将医药、医疗大健康业务作为战略发展方向。围绕主业审慎经营，压缩非主营业务。培育培养农化、新材料、旅游独立资本运营平台”。

　　我们如何理解“独立资本运营平台”？分拆上市恰逢其时。目前颖泰生物分拆到新三板创新层，凯盛新材分拆至创业板，丽江股份本身就是上市公司。华邦健康以后对此三块资产更多体现为投资行为和投资收益，其“医+药”主业内核被更好认真。

　　华邦健康整体估值简单计算：“医+药”业务估值+股权价值= 340亿，比照目前110亿市值，二级市场存在很大增长空间。