(本文作者系耶鲁大学杰克逊全球事务学院高级研究员、前摩根士丹利首席经济学家和亚洲区主席斯蒂芬·罗奇(Stephen Roach))
在这可能是绝望中的最后一搏中，中央银行们放弃了对经济的有效管控，这一一直受托的任务。起初是把利率降至零，接着是量化宽松(QE )，现在是负利率，无用的招数一个引诱着另一个。正如前两招无法给经济长期性的放缓带来实质性的牵引力，转向负利率只会增添金融不稳定的风险，以及为下一次危机铺路。
采纳负利率——最初是2014年的欧洲，现在是日本——是央行的一个重大转折。此前，强调的重点是刺激总需求，主要通过下调贷款利率，以及金融资产升值带来的财富效应来实现。但是现在，通过对银行存放在央行的准备金征收罚金，负利率是通过借贷等式的供给端来刺激经济的。本质上就是，敦促银行发放新的贷款，但并不管贷款是否有需求。
这种做法忽略了战后时期问题的本质。如野村证券经济学家辜朝明对日本的看法，发力点应该是受累危机的需求端，因为此时“资产负债表衰退”的余波仍在，经济增长由于企业疯狂地削减债务而受到损害。
这样的损害全球范围内随处可见。日本只是其中之一，在这里，被认为威力强大的安倍经济学也无法改变过去24年经通胀调整后GDP仅增0.8%的命运。美国也一样，八年来消费需求——大萧条的震中——深陷平均实际仅增长1.5%的泥潭。
欧元(1.1031，-0.0102，-0.92%)区则更加糟糕，2008-2015年之间的实际GDP增长均值近为0.1%。
这一切都说明了，在资产负债表受约束、已经陷入到1930年代的“流动性陷阱”的经济体中，央行们总需求刺激政策的无用。正如保罗·克鲁格曼在近20年前指出，日本是这种窘境的“当代化身”。日本的股市和楼市泡沫在1990年代初破灭以后，财阀体系——主要银行以及与它们有着紧密联系的非银企业——都因为过度的杠杆而内爆。
同样的问题也发生在了过度消费、存款短缺的美国消费者身上。从葡萄牙、意大利、爱尔兰、希腊到西班牙，欧元区的问题无不是因为过高的杠杆导致了投资者对外围国家过高的经济增长预期。在所有这些国家中，资产负债表的修复都要先于总需求的复苏，因此在催生经典的周期性反弹上，货币刺激很大程度上已经无效了。
这可能是当代中央银行体系最大的败笔。但是否认的声音很大。美联储前主席格林斯潘2004年初“使命已经完成”的演讲就是一个很好的例子。格林斯潘接受了使用量化宽松解决了互联网泡沫破裂的遗留问题的功劳，却坚持认为美联储无需为1990年代末市场陷入疯狂之时的不作为负责。
这使得格林斯潘的继任者走到了一个悬崖峭壁。2008年晚些时候爆发的大危机让美联储弹药迅速枯竭，时任美联储主席伯南克(Ben Bernanke)开出了新的奇迹药方——量化宽松。它对于承压的市场来说是一个效力强大的解药，但在堵上消费者的资产负债表漏洞和刺激总需求实质性回升上，它最终被证明是一个无效的工具。
欧洲央行行长德拉吉2012年那句著名的承诺——“不惜一切代价(whatever it takes)”来捍卫欧元——带领欧洲央行走上了同样的不归路，从零利率，到量化宽松，再带现在负利率。类似地，日本央行行长黑田东彦(Haruhiko Kuroda)坚持认为，所谓的量化质化宽松(QQE)已经结束了日本的腐蚀性通缩，尽管现在他已经使出了负利率并把2%的通胀目标推迟到2017年中来实现。
美联储是否会继续抵制负利率的诱惑，仍然有待检验。但是，大部分央行都倾向于这样一个错误的认知：传统的货币政策(利率的调整仅局限于零以上)与量化宽松、负利率等非传统政策在功效上并没有什么区别。
这就是问题所在。在传统货币政策时代，传导机制很大程度上由贷款利率，以及其与对信贷产品非常敏感的实体部门的相互影响构成，例如建筑业、汽车行业和企业的资本支出。
随着这些部门的需求根据基准利率的变化而变化，(利率调整的)影响被传导至整个经济(所谓的乘数效应)，这种影响还常常受到资产价格上涨的提振(财富效应)。到了华丽的非传统货币政策的新时代，传导机制主要通过资产市场的财富效应了。
这一过程诱发了两个严重的并发症。第一，央行罔顾了金融不稳定的风险。由于错误地适应了低通胀，过度宽松的货币政策导致股市和债市出现大规模的泡沫，导致实体经济发生重大扭曲。当泡沫破裂，并导致失衡的经济体进入“资产负债表式衰退”，盯住通胀的央行们已经“弹尽粮绝”，被迫迅速宣布零利率，和通过QE注入流动性。
第二，对泡沫化的资产市场产生了错误舒适感的政客们，不太愿意使用财政刺激措施，从而实质性地关上了唯一一个逃离流动性陷阱的大门。缺乏财政刺激之下，央行们唯有继续加大药量——向泡沫化的金融市场注入更多流动性，却未能意识到除了拉紧市场的弦之外，他们其实什么也没做，就像1930年代那样。
转向负利率则是更有问题的招数。鉴于世界范围内的总需求持续低迷，对不发放新贷款的银行收取罚金(负利率)会带来一系列新的风险。其作用相当于促成另一场 “僵尸贷款”大潮，如同1990年代日本银行向破产的贷款人发放的、被浪费掉的贷款。央行们已经在危机中失去方向。世界经济能不步其后尘吗？
责任编辑：forex
