2016年1月4日央行下调人民币中间价近100点，幅度创811汇改以来的新高，而人民币汇率期权市场传递的一些有趣信号值得关注。
我们将汇率风险拆分为央行调控和市场波动两个部分，将2015年至今分为三个阶段：
1)811汇改前，汇率相对稳定，市场波动整体较小；
2)811汇改后，隔夜期权波动率明显低于一周期权波动率，反应市场认为市场本身的风险大于央行调控中间价的风险；
3)2016年1月4日，央行下调人民币中间价后，市场对央行汇率政策的恐慌情绪上升，期权隐含波动率曲线在短端出现倒挂，显示市场认为央行再次成为汇率风险的主要来源。
从人民币期权工具的意义说起
从2011年推出以来，人民币期权交易自逐渐走向成熟，也增加了其对宏观经济的参考意义。相较于人民币即期和远期指标关注于均衡价格，人民币汇率期权可以提供更多关于“波动性”和“期望分布”的信息。而且在人民币即期和远期因受到监管相对钝化时，人民币汇率期权市场也能够提供更多的参考。
从汇率期权看市场风险关注的变化
通过比较人民币汇率期权隐含波动率，我们可以将市场隐含的汇率风险拆分为两个部分：隔夜波动率可能更多地体现央行通过中间价调控带来的波动；而期限较长的一周隐含波动率则更地反应了市场本身的波动。两者关系的变化反应了市场担忧的转变，2015年以来可以明显分为三个阶段：
1)811汇改前，汇率相对稳定，市场波动整体较小，隔夜期权隐含波动率和一周期权隐含波动率的差距不大；
2)811汇改后，隔夜期权波动率明显低于一周期权波动率，反应市场认为市场本身的风险大于央行调控中间价的风险；
3)2016年1月4日，央行宣布美元对人民币中间价为6.5032，较2015年12月31日收盘价下调近100点，下调幅度创811汇改以来的新高，市场对央行汇率政策的恐慌情绪上升，期权隐含波动率曲线在短端出现倒挂，显示市场认为央行再次成为汇率风险的主要来源。
从“盯住美元”到“参考一篮子货币”
今日公布的CFETS人民币汇率指数为100.94，较2014年年底升值0.94%，即使计入今日人民币的跌幅0.60%仍是整体升值。从“盯住美元”到“参考一篮子货币”，意味着如果中长期美元保持相对强势，人民币兑美元汇率仍有压力。虽然根据我们的测算，央行拥有足够的实力防止系统性风险的产生，但近期央行态度的边际变化需要持续关注。
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